作者：欒立

　　雖然市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)在加劇，但乳企IPO的熱情卻越來(lái)越高了。

　　據(jù)第一財(cái)經(jīng)記者了解，目前在排隊(duì)或聲稱有意向啟動(dòng)上市的乳企已有近十家，其中不少是中小乳企，但在業(yè)內(nèi)看來(lái)，乳企扎堆上市背后，是希望獲取融資以應(yīng)對(duì)下一輪競(jìng)爭(zhēng)，但短期賺錢(qián)故事好講，其長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)前景仍待觀察。

　　乳企扎堆啟動(dòng)IPO

　　2022年以來(lái)，已有多家國(guó)內(nèi)乳企宣布啟動(dòng)IPO。

　　記者注意到，其中體量最大的是國(guó)內(nèi)大型原奶企業(yè)澳亞集團(tuán)投資控股有限公司(下稱“澳亞集團(tuán)”)，其準(zhǔn)備在香港聯(lián)交所上市。

　　招股書(shū)顯示，澳亞集團(tuán)目前在山東和內(nèi)蒙古兩省擁有10座大型牧場(chǎng)，以2020年產(chǎn)量計(jì)算，其也是國(guó)內(nèi)第五大原奶供應(yīng)商。從業(yè)績(jī)上看，澳亞集團(tuán)在2019到2021年實(shí)現(xiàn)收入分別為3.5億美元、4.1億美元、5.2億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為21.9%；其擬將募資用于擴(kuò)張牧場(chǎng)群，改建牧場(chǎng)設(shè)施，對(duì)新牧場(chǎng)設(shè)施進(jìn)行投資等。

　　不過(guò)更多急于上市的還是下游的中小乳企，今年7月以來(lái)，四川區(qū)域乳企菊樂(lè)股份和網(wǎng)紅乳企認(rèn)養(yǎng)一頭牛先后公布了招股書(shū)。

　　菊樂(lè)股份也被業(yè)內(nèi)戲稱為上市“困難戶”，2017年菊樂(lè)股份就向證監(jiān)會(huì)遞交了招股書(shū)，并在2019年8月和2020年6月再次更新，但一直未能如愿獲批。其中2020年4月，菊樂(lè)股份更是因?yàn)榉止境黾{挪用公司資金累計(jì)9577.8萬(wàn)元且未在首次申報(bào)稿中披露，內(nèi)控制度存在重大缺陷等問(wèn)題，收到了證監(jiān)會(huì)的警示函，此次也是五年來(lái)菊樂(lè)股份第4次更新招股書(shū)。

　　另外一家報(bào)送招股書(shū)的認(rèn)養(yǎng)一頭牛則頗受市場(chǎng)關(guān)注，區(qū)別于大多數(shù)乳企“先養(yǎng)牛后賣(mài)奶”的模式，認(rèn)養(yǎng)一頭牛卻是先從代工生產(chǎn)，線上銷售起家，雖然只有短短6年的歷史，但其2021年的收入和凈利潤(rùn)水平卻超過(guò)不少老牌區(qū)域乳企。

　　除了上述披露招股書(shū)的三家企業(yè)，還有多家乳企公布了上市的進(jìn)展，比如騎士乳業(yè)正準(zhǔn)備從新三板向北交所轉(zhuǎn)板；今年2月，溫氏股份曾在投資者互動(dòng)平臺(tái)上透露，乳業(yè)子公司已完成股份制改制，分拆上市工作正有條不紊的推進(jìn)；不久前，宜品乳業(yè)也召開(kāi)了IPO戰(zhàn)略研討會(huì)；君樂(lè)寶、完達(dá)山等地方乳業(yè)龍頭也多次被傳將啟動(dòng)上市工作。

　　不過(guò)在外界看來(lái)，受到疫情影響，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)也存在一定的不確定性，目前并不是一個(gè)很好的上市時(shí)機(jī)。

　　香頌資本執(zhí)行董事沈萌也告訴第一財(cái)經(jīng)記者，乳業(yè)是個(gè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)，特別是中小企業(yè)對(duì)營(yíng)銷投入的需求很明顯，因此在自身現(xiàn)金流壓力下，需要通過(guò)上市融資緩解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　從募集資金用途上也可以看到，上述幾家乳企大多將募集資金將用于建設(shè)新的牧場(chǎng)和生產(chǎn)基地，同時(shí)加強(qiáng)自身的品牌和營(yíng)銷，來(lái)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

　　獨(dú)立乳業(yè)分析師宋亮也表示，中小乳企如此熱衷上市，除了融資需求之外，也不排除為其投資人和管理層變現(xiàn)等提供方便；此外，近兩年來(lái)，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)間大吃小的并購(gòu)正在增多，也不排除部分中小乳企希望通過(guò)上市，規(guī)范經(jīng)營(yíng)，方便日后被收購(gòu)。

　　故事好講但能否持續(xù)？

　　上述三家乳企特別是兩家下游乳企的業(yè)績(jī)近年來(lái)增長(zhǎng)明顯，但也藏著一些隱憂。

　　菊樂(lè)股份此前存在業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)緩慢，產(chǎn)品和市場(chǎng)單一等問(wèn)題。2017年到2019年，菊樂(lè)股份的收入分別約為7億元、7.9億元和8.5億元，相比于大型區(qū)域乳企多元的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，菊樂(lè)股份主要收入依賴于“酸樂(lè)奶”為主的含乳飲料，2019年占總收入的73%，滅菌乳和低溫產(chǎn)品僅占12.9%和10.8%；而且菊樂(lè)股份四川省內(nèi)業(yè)務(wù)占到其總收入的98%。

　　但在最新的招股書(shū)中，菊樂(lè)股份的收入在2020和2021年出現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)，特別是2021年菊樂(lè)股份收入14.2億元，同比大增約43%，收入結(jié)構(gòu)也發(fā)生了改變，含乳飲料收入占比下降到51.7%，發(fā)酵乳上升到26.7%；四川市場(chǎng)主業(yè)收入的占比，也從2019年的98%下降到2021年的74.7%。

　　但記者注意到，這一變化與2020年9月菊樂(lè)收購(gòu)黑龍江惠豐乳品有限公司(下稱 “惠豐乳業(yè)”)55%的股份有關(guān)，后者主要東三省、山東、河南等市場(chǎng)銷售嚼酸奶、俄羅斯風(fēng)味炭燒酸奶等產(chǎn)品，地域上與四川市場(chǎng)相隔甚遠(yuǎn)，但2021年惠豐乳業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2784.6萬(wàn)元，也拉動(dòng)菊樂(lè)股份黑吉遼市場(chǎng)收入2億元，在總收入占比中達(dá)到14.14%。

　　不過(guò)在菊樂(lè)股份公布的募集資金使用計(jì)劃中，似乎并沒(méi)有在北方市場(chǎng)大干一場(chǎng)的意圖，計(jì)劃募集的13.6億資金中，約33%的資金用于四川溫江和新津兩地生產(chǎn)基地改擴(kuò)建，24.9%則用于古浪縣奶牛養(yǎng)殖基地項(xiàng)目，另有22%用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，13.2%用于營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)中心升級(jí)建設(shè)項(xiàng)目等，重心依然在四川市場(chǎng)。

　　惠豐乳業(yè)在北方地區(qū)并非強(qiáng)勢(shì)區(qū)域乳企，公告顯示，惠豐乳品的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)場(chǎng)地及主要設(shè)備均是向第三方租賃取得，未來(lái)還存在被動(dòng)搬遷的風(fēng)險(xiǎn)。

　　而另一家公布招股書(shū)的認(rèn)養(yǎng)一頭牛，則面臨著增收不增利的壓力。

　　從收入上看，從2019年到2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛收入從8.7億元增長(zhǎng)至25.7億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)72.3%，短短3年時(shí)間認(rèn)養(yǎng)一頭牛的收入規(guī)模甚至超過(guò)了部分發(fā)展數(shù)十年的老牌區(qū)域乳企。

　　區(qū)別于其他區(qū)域乳企線下為主的生意模式，認(rèn)養(yǎng)一頭牛成立后即發(fā)力網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷，因此在收入結(jié)構(gòu)中，其過(guò)去3年的線上銷售占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例高達(dá)62.3%、77.5%和77.7%。

　　但營(yíng)銷起家也意味著更高的品牌和銷售投入，2019年到2021年三年間，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的銷售費(fèi)用為1.9億元、3億元和4.8億元，銷售費(fèi)用率分別為 22.5%、18.4%和 18.8%，而不斷增長(zhǎng)的營(yíng)銷費(fèi)用也吃掉了大部分的利潤(rùn)，加上原材料成本上漲，同期認(rèn)養(yǎng)一頭牛的毛利率從40.95%下降至28.86%，在2021年收入大幅增長(zhǎng)的同時(shí)，1.4億元的凈利潤(rùn)反而比2020年同期略降。

　　此外，隨著銷售規(guī)模的增長(zhǎng)和上市的需求，認(rèn)養(yǎng)一頭牛不得不改變代工生產(chǎn)的模式，開(kāi)始在上游投建更多的牧場(chǎng)和工廠。2019年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的產(chǎn)品還是由第三方代工生產(chǎn)，2020年10月隨著山東臨沂工廠的投產(chǎn)，當(dāng)年形成了約1.2萬(wàn)噸的自有產(chǎn)能(酸奶+純牛奶)，但代工生產(chǎn)依然高達(dá)11.4萬(wàn)噸，而2021年才扭轉(zhuǎn)了代工為主的局面。

　　從認(rèn)養(yǎng)一頭牛的募資計(jì)劃(18.5億元)中也能看到，約半數(shù)資金9.8億元用于海勃日戈智慧牧場(chǎng)建設(shè)項(xiàng)目，5.2億元用于支撐未來(lái)3年的品牌建設(shè)營(yíng)銷推廣項(xiàng)目，5440.3萬(wàn)元用于信息系統(tǒng)升級(jí)改造項(xiàng)目，其余3億元用于補(bǔ)充運(yùn)營(yíng)資金。

　　不過(guò)業(yè)內(nèi)認(rèn)為，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的酸奶和純牛奶產(chǎn)品與目前主流乳企的產(chǎn)品非常接近，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，各大乳企紛紛加快了產(chǎn)品創(chuàng)新的速度，并逐漸重視電商、新零售等新渠道的布局，這也將給認(rèn)養(yǎng)一頭牛帶來(lái)新的壓力。

　　在宋亮看來(lái)，無(wú)論是網(wǎng)紅乳企還是區(qū)域乳企，如果能夠成功上市，對(duì)于強(qiáng)化自身供應(yīng)鏈，應(yīng)對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)有一定幫助，但上市并不解決所有問(wèn)題。目前中國(guó)乳業(yè)市場(chǎng)處于階段性飽和狀況下，龍頭企業(yè)在產(chǎn)品、品牌、渠道等綜合優(yōu)勢(shì)明顯，集中度還會(huì)進(jìn)一步提升，而一些產(chǎn)能落后、企業(yè)管理效率低下，缺乏創(chuàng)新的中小乳企將被逐步淘汰出局。